البنوك المركزية والتضخم وخفض أسعار الفائدة

ترجمة: قاسم مكي -

دونالد ترامب لديه تفسيره الخاص به للخفض الكبير الذي قرره بنك الاحتياطي الفيدرالي لسعر الفائدة، لقد كان تفسيرًا متشائمًا كطبيعة صاحبه. فقد اعتبر المرشح الرئاسي الجمهوري قرار الأربعاء 18 سبتمبر بخفض سعر الفائدة بنصف نقطة مئوية -وهذه نسبة ضخمة على نحو غير معتاد- مؤشرًا على أن اقتصاد الولايات المتحدة في حالة "سيئة جدا"، داخل جدران البنك الفيدرالي يُنظر إلى المستقبل الاقتصادي للولايات المتحدة بطريقة مختلفة تماما، ففيما أشار البنك المركزي الأمريكي إلى أن ثمة مزيدا من القرارات القادمة بخفض سعر الفائدة؛ عبَّر رئيس البنك جيروم باول عن نظرة متفائلة حول العافية الاقتصادية للولايات المتحدة، لقد صرح للصحفيين قائلا: "اقتصاد الولايات المتحدة في وضع جيد وقرارنا اليوم اتخذناه لإبقائه هكذا"، كما أوضح باول أن قرار الخفض كان "إعادة ضبط" لسعر الفائدة بعدما حافظ البنك عليه لأكثر من سنة عند أعلى مستوى له خلال 23 عامًا ولم يكن تحرُّكا "مذعورا" لدعم الطلب، على الجانب الآخر من المحيط الأطلسي تواجه البنوك المركزية الأوروبية خلفية أقل تفاؤلا إلى حد كبير، لكنها أيضا شرعت في الانتقال إلى دوراتها التيسيرية الخاصة بها؛ فالبنك المركزي الأوروبي خفَّض سعر الفائدة قبل أيام للمرة الثانية في هذا العام، فيما خفض بنك إنجلترا أسعار الفائدة في الشهر الماضي، وأشار مسؤولوه اليوم إلى أنه سيجري تخفيضات أخرى هذا العام، والمأمول ليس فقط أن التضخم قد تم الإجهاز عليه ولكن أيضا تحقيق هذا الانتصار دون سقوط الاقتصادات في انكماش.

وضع فريد

الوضع الحالي متميز ولافت لأن دورات خفض سعر الفائدة في العقود الأخيرة كانت تميل إلى الاقتران بتراجعات اقتصادية حادة، على سبيل المثال في أوائل العشرية الأولى من هذا القرن أو أثناء الأزمة المالية في عام 2007 وما بعدها. قبل عامين ومع شروع الأسعار في الارتفاع عقب الصدمة الاقتصادية التي أحدثتها جائحة كوفيد-19 واحتدام حرب أوكرانيا كانت هنالك تحذيرات قوية بأن التضخم إما سيخرج من السيطرة أو سيفسح المجال لهبوط حاد في نشاط الاقتصاد. وفيما يظل اندلاع المزيد من الاضطرابات الجيوسياسية مهدِّدًا ثابتا إلا أن البنوك المركزية تسمح لنفسها في الوقت الحاضر بتنفس الصعداء، يقول جينز لارسن الخبير بمجموعة أوراسيا: عبَرنا دورة التشديد المالي العالمية العنيفة حقا دون أن تنفلت الأمور، أعتقد أن البنوك المركزية تعاملت مع الوضع بشكل جيد جدا، وستهنِّئ نفسها بشدة على نجاحها. يمكن القول إن مناورة البنك المركزي الأمريكي الأكثر نجاحا لكبح جماح التضخم في الفترة الأخيرة كانت في منتصف التسعينيات برئاسة آلان جرينسبان؛ وقتها ضاعف البنك الفيدرالي سعر الفائدة إلى 6% خلال حوالي عام قبل أن يخفضه برفق دون دفع الاقتصاد إلى الانكماش، حسب تعريفه بواسطة المكتب الوطني للأبحاث الاقتصادية في الولايات المتحدة.

لكن واضعي السياسات حينها كانوا يحاولون التغلب على ضغوطات سعرية أقل شدة من تلك التي واجهت جيروم باول ومسؤولي البنوك المركزية الآخرين بعد الجائحة وارتفاع أسعار السلع، لقد تجاوز التضخم في الاقتصادات المتقدمة معدل 7% في عام 2022 فيما اقترب من 10% في البلدان الصاعدة، ومع ارتفاع أسعار الفائدة الرسمية في عام 2022 كان البنك الدولي من بين المؤسسات التي تحذر من خطر تراجع اقتصاد العالم، ويظهر تحليل أجرته "أكسفورد اناليتكس" أن الدورات التي اقترنت بانكماش اقتصادي الدورات فاقت تلك التي لم تقترن به بنسبة 2% إلى 1% في 42 دورة من دورات رفع سعر الفائدة منذ خمسينيات القرن الماضي في الولايات المتحدة وبريطانيا وألمانيا أو منطقة اليورو واليابان، لكن بدلا عن ذلك ساعدت الولايات المتحدة اقتصاد العالم على تحمُّل دورة الرفع المتزامن لأسعار الفائدة (بواسطة البنوك المركزية) على نحو أفضل من المتوقع مع تنبؤ صندوق النقد الدولي بمعدل نمو عالمي "محترم" عند 3.2% هذا العام. يقول سيث كاربنتر كبير خبراء الاقتصاد العالمي في بنك مورجان ستانلي والذي قضى 15 عاما في بنك الاحتياطي الفيدرالي: هذه دورة تيسير مختلفة جدا عن معظم الدورات الأخرى معظم دورات التيسير الأخرى تحدث بسبب الانكماش".

الاقتصاد يتعافى

الاقتصاد الأمريكي يتوسع بسرعة وثبات؛ فمعدل نمو الناتج المحلي الإجمالي سيرتفع إلى حوالي 3% في الربع الثالث من هذا العام، حسب تقديرات البنك الفيدرالي في أتلانتا مؤخرا، نعم فقدت سوق العمل الأمريكية بعضا من زخمها مع تراجع التضخم من ذروة بلغت حوالي 7% في عام 2022 إلى 2.5% في يوليو قياسا بمؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي، وتباطأ الطلب على العاملين في قطاعات الاقتصاد الهامشية مع ارتفاع معدل الباحثين عن عمل، لكن معظم هذا الارتفاع وراءه ازدياد العرض في سوق العمل بسبب تصاعد الهجرة، وفقا لخبراء الاقتصاد، قال باول يوم الأربعاء 18 سبتمبر: "لا أرى أي شيء في الاقتصاد في الوقت الحالي يوحي بتزايد احتمال تراجع الاقتصاد"، طبقا لذلك تم تأطير قرار اعتماد خفض كبير لسعر الفائدة (نصف نقطة مئوية) والذي يشكل مفارقة للتخفيضات التقليدية بمعدل ربع نقطة مئوية كمحاولة لتأمين متانة سوق العمل وليس لتحاشي تراجعٍ اقتصادي خطير، وقال باول للصحفيين هنالك تفكير بأن أنسب وقت لدعم سوق العمل هو حين تكون السوق قوية وليس عندما يبدأ تسريح العاملين. بعثت النسبة الكبيرة التي خفَّض بها البنك الفيدرالي سعر الفائدة برسالة فحواها أن البنوك المركزية الكبيرة تعود إلى "الوضع العادي"، كما يقول بين ماي مدير أبحاث الاقتصاد الكلي العالمي بالشركة الاستشارية إكسفورد أيكونومكس وذلك بالتركيز أساسا على مستقبل النمو وبقدر أقل على الاستغراق في قراءات التضخم، ويضيف ماي: "هذا يدعم توقعاتنا بتخفيضات منتظمة ومستدامة بداية من الآن".

الوضع في أوروبا

أوروبا بالمقارنة مع الولايات المتحدة في وضع اقتصادي أكثر فتورا إلى حد بعيد مع توسع الناتج المحلي الإجمالي لمنطقة اليورو بنسبة 0.2% فقط في الربع الثاني من العام، وهو ما يساوي ثلث نسبة أمريكا، لكن بعد ارتفاع غير متوقع هذا الربيع يقترب معدل التضخم من ملامسة هدف البنك المركزي الأوروبي وهو 2% مما يخفف الضغوط على نمو الدخل العائلي، حيث يشير يانيس ستورناراس محافظ بنك اليونان إلى أن التضخم في منطقة اليورو هبط من 10.6% في أكتوبر 2022 إلى 2.2% الآن قائلا: "قلَّصنا التضخم خلال 18 شهرا فقط واستطعنا تحقيق هبوط ناعم في الاقتصاد". حقيقة أن البنك المركزي الأوروبي أمكنه من منتصف عام 2022 رفع سعر الفائدة بنسبة غير مسبوقة بلغت 450 نقطة أساس (4.5%) خلال 14 شهرا دون دفع الاقتصاد إلى هاوية (الانكماش) إنجاز لافت، بحسب بِيَت هاينز كريستيانسين الخبير الإستراتيجي للبنك المركزي الأوروبي ببنك دانسكه، ويضيف كريستيانسين قائلا: "قبل سنتين معظم الاقتصاديين كانوا سيقولون مثل هذه الزيادة المثيرة سينتج عنها انكماش عميق"، حتى العضو الأكثر تشددا في لجنة اتخاذ القرار بالبنك المركزي الأوروبي تخلى عن موقفه؛ فمحافظ البنك المركزي النمساوي روبرت هولزمان وهو العضو الوحيد الذي صوَّت ضد أول خفض لسعر الفائدة في يونيو أيَّد قرار البنك بخفضه للمرة الثانية في سبتمبر، وقال للفاينانشال تايمز بعد الاجتماع: إنه يتصور وجود مجال لمزيد من الخفض بحوالي 100 نقطة أساس بحلول منتصف عام 2025. أكبر موضع للهشاشة في أوروبا يتمثل في تراخي الطلب المحلي وهو ما يجعلها عُرضة بقدر كبير لتقلبات الاقتصاد العالمي، مع ذلك يظل البنك المركزي الأوروبي متحفظا من الحديث بشكل حاسم عن وتيرة تخفيضات سعر الفائدة مقارنة ببنك الاحتياطي الفيدرالي الأكثر تجاوبا وانفتاحا. الإجماع وسط الاقتصاديين هو أن البنك المركزي الأوروبي إذا لم تكن هنالك مفاجآت سيخفض سعر الفائدة بنسبة ربع نقطة مئوية كل ربع عام، لكن "الخيار هو اسم اللعبة"، كما يؤكد ستورناراس (بمعنى أن البنك ليس مكرها على هذا الخفض بل له الخيار في ذلك- المترجم). بنك إنجلترا الذي يقوده المحافظ أندرو بيلي أكثر حذرا في تيسير سياسته النقدية من نظرائه حيث أجرى خفضا واحدا فقط بمعدل ربع نقطة في أغسطس بعد عام لم يشهد تغييرا، وهذا أقل من تخفيضات سعر الفائدة التي أجراها حتى الآن كل من بنك الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي وبنك كندا والبنك الوطني السويسري. اختار بنك إنجلترا الحفاظ على ثبات سياسته النقدية عاكسا بذلك استمرار القلق من التضخم المتواصل في قطاع الخدمات ورسوخ نمو الأجور، كما اتخذ البنك خطوة مبدئية نحو توضيح توقعات سعر الفائدة مشيرا إلى أن التخفيضات "التدريجية" في تكاليف الاقتراض قيد النظر الآن وذلك إذا لم يتعرض الاقتصاد إلى صدمات غير متوقعة، لكن بعد أن ألمحت لجنة السياسة النقدية في البنك بخفضٍ آخر في نهاية العام زادت من ضبابية التوقعات بطرح 3 سيناريوهات للتضخم أطلق عليها اسم "حالات" أكدت هذه السيناريوهات وجود انقسامات عميقة وسط واضعي سعر الفائدة حول مدى سرعة تيسير السياسة النقدية.

سعر الفائدة المحايد

وفيما تفكر البنوك المركزية حول مدى هبوط أسعار الفائدة فإن السؤال المفتاحي الذي يواجهها هو: أين يتموضع سعر الفائدة "المحايد"؟ وهو سعر نظري لا يقيَّد نمو الاقتصاد ولكن أيضا لا يحفزه، قدّر مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي منذ مدة طويلة سعر الفائدة المحايد عند 2.5% أو أقل من ذلك، لكن حتى قبل الجائحة عبَّروا عن قدر ضئيل من الثقة في مثل هذه التقديرات، كما يراهن واضعو السياسات النقدية الآن بأن السعر المحايد ارتفع أمام سلسلة من العوامل بما في ذلك أعباء الدَّين الكبيرة والعوامل والأحداث التي تضغط على سلسلة التوريد، وقال باول يوم الأربعاء 18 سبتمبر عن السعر المحايد: "يُحتمل أنه كان أعلى بقدر مهم" بعد الجائحة، على نحو مماثل، كانت إيزابيل شنابل عضو المجلس التنفيذي للبنك المركزي الأوروبي تحاجج لشهور بأن سعر الفائدة المحايد يرتفع بعد هبوطه لعقود عديدة، وقالت في مارس الماضي: إن الاستثمارات الضخمة في الطاقة النظيفة والبنية الأساسية الرقمية والدفاع وأيضا الانتكاسات التي تعرضت لها تجارة سلاسل التوريد العالمية "ربما كان لها تأثير إيجابي ومستمر على السعر الطبيعي (المحايد) للفائدة"، وهذا يوحي بأن مجال خفض سعر الفائدة أقل رحابة مما كان في الماضي. قرار البنوك المركزية بالشروع في دورة التيسير النقدي دون وجود علامات واضحة على انكماش الاقتصاد جعل من الصعب رسم المسار الأفضل الذي ينبغي اتخاذه في المستقبل لافتقارها إلى المقياس الدقيق في ضبط وتيرة خفض سعر الفائدة، يقول داريو بيركنز خبير الاقتصاد الكلي العالمي بشركة "تي اس لومبارد": من الصعب جدا أن تحدد البنوك اللحظة التي تكف فيها عن خفض أسعار الفائدة بعد أن بدأت في خفضها، ويقول: "إذا واجهت سوق العمل متاعب حينها ستخفض البنوك أسعار الفائدة بوتيرة متسارعة جدا وسنعود مرة أخرى إلى دورات رد الفعل المضاد للتشديد النقدي، وإذا لم يحدث ذلك وبدأت أوضاع الوظائف في التحسن مرة أخرى حينها أعتقد أن البنوك ستتوقف عن الخفض وستظل لدينا أسعار فائدة مرتفعة"، هنالك عدد قليل من مسؤولي البنوك المركزية ممن هم على استعداد لإعلان الانتصار الآن؛ فمخاطر التضخم الناشئة من التغير المناخي والتقدم التقني والانتكاسات في التكامل التجاري العالمي موجودة ومتفشية، حسبما ذكرت كريستين لاجارد في خطابٍ يوم الجمعة قبل الماضي بواشنطن، حيث قالت لاجارد: لا زال العالم يترنح من "أسوأ جائحة منذ عشرينيات القرن الماضي وأسوأ حرب في أوروبا منذ الأربعينيات وأسوأ صدمة طاقة منذ السبعينيات، كل هذا غيَّر بنية الاقتصاد وشكَّل تحديا لكيفية تقييمنا لأثر السياسة النقدية"، إثارة هذا الخوف من ارتفاع جديد في الأسعار وراءه تيسير الأوضاع المالية وصعود أسواق الأسهم توقعا مزيدا من التخفيضات في تكاليف الاقتراض. وفي الولايات المتحدة خصوصا يمكن أن تَحِدّ السياسة المالية الميسَّرة من قدرة بنك الاحتياطي الفيدرالي على التيسير النقدي، مع احتمال تجدد الصدمات العالمية في فترة تشهد تقلبا جيوسياسيا وتوترات تجارية متصاعدة سيجعل المسار أكثر وعورة، فمثلا يمكن أن تكون عودة ترامب إلى سدَّة الحكم نذيرا بفرض رسوم جمركية شاملة وتجدد الحروب التجارية مع الصين، تقول لاجارد: "سيظل هنالك مستوى عالٍ من عدم اليقين، ونحن بحاجة إلى تدابير أفضل".

المصدر: لجريدة عمان